מבוא
המשבר הפיננסי של 2008 לימד את כולנו שיעור חשוב: התהליכים העוברים על השווקים הפיננסיים בישראל ובעולם אינם מאפשרים להשאיר את השקעותינו ליד המקרה. העולם מלא בסיכונים פיננסיים שונים וחייבים לטפל בהם ולנהל אותם. אי אפשר עוד לסמוך רק על יועץ ההשקעות בבנק, ודאי לא על מה שאומר הבן של השכנים שזה עתה סיים לימודי מנהל עסקים, ודאי וּודאי לא על המזל לבדו.
וורן באפט, גורו הפיננסים ומהאנשים העשירים בעולם, שאת עושרו השיג באמצעות השקעות פיננסיות, אמר פעם שרוב המשקיעים הם או מטומטמים או פחדנים. תורת ההשקעות הפיננסיות היא כה רחבה, עמוקה ומורכבת, וכה הרבה אנשים פרטיים עוסקים בה למען עצמם ומשפחתם, עד כי ודאי ישנם רבים שאינם יודעים אפילו שהם מתנהגים כמו מטומטמים, ישנם אפילו שאינם יודעים שהם נוהגים כפחדנים. מעולם לא נתקלתי באדם שרצה שיחשבו שהוא מטומטם או פחדן ולפיכך צריך לפחות להבין במה אנו משקיעים, ויותר מכך, רצוי שנאחוז במושכות וננהל את הסיכונים הפיננסיים שלנו.
ספר זה בא בראש ובראשונה לספק מידע וכלים פרקטיים בתחום ניהול הסיכונים הפיננסיים למשקיע ולאדם הפרטי, וזאת בשפה מובנת ופשוטה יחסית. למעשה, העולם הפיננסי פתוח כיום בפני המשקיע הישראלי לחלוטין, והוא מופגז בהצעות וברעיונות מדי יום ביומו. השינויים המפליגים משאירים גם את המומחים שבינינו פעורי פה, אך כולי תקווה שספר זה יאפשר לקורא המעמיק להגיע לתובנות חדשות, להיחשף לרעיונות לוגיים ולנהל את כספו באופן מיטבי, חכם ואמיץ.
הספר מיועד למעשה לכל אדם שיש לו כסף שאותו הוא משקיע וחוסך, הן באופן עצמאי על ידי רכישת ניירות ערך בבורסה או על ידי רכישת קרנות נאמנות ותעודות סל. הספר מיועד גם לאלה מביניכם שלהם כספים המושקעים באמצעות קופות גמל, ביטוחי מנהלים, קרנות פנסיה וקרנות השתלמות, וּודאי אם כספכם מנוהל על ידי מנהל תיקי השקעות. ברמה העצמאית חשוב למשקיעים להבין אילו סיכונים הם לוקחים, להיות ביקורתיים יותר ומפוכחים יותר. הרקע שתשיגו באמצעות ספר זה יאפשר לכם להבין טוב יותר כיצד פועלים השווקים, מהם הסיכונים בהם וכיצד עובדים למענכם אלה המנהלים את תיקי ההשקעות, קופות הגמל, ביטוחי המנהלים וקרנות ההשתלמות, ואפילו קרנות הפנסיה שלכם.
אמנם רצוי שתהא לקורא הבנה בסיסית בעולם ההשקעות הפיננסיות, אך אין הכרח בכך. רוב המונחים, גם הבסיסיים שבהם, מבוארים היטב.
הספר יעסוק במה שקרה בעולם במהלך 2008 ומדוע משבר זה משנה את הכול, לאן הולך העולם הפיננסי, מי מגן על חסכונותינו והיכן בטוח כיום? הוא ינסה לנתח איזה סוג משקיעים אנו - נוטלי סיכונים או שמרנים, כיצד בונים תיק השקעות ומנהלים כסף, ואילו ניירות ערך נחשבים למסוכנים. הספר גם יסביר כיצד לנהל ביתר הצלחה תיק מניות לטווח ארוך, כמו גם תיקי השקעות סולידיים יותר, הוא ימקד את תשומת הלב בכל הקשור לסיכוני השוק שבהם סיכוני ניירות ערך, סיכוני מט"ח, ריבית ונזילות. הספר יעסוק גם מעט בפסיכולוגיית המשקיעים, זו המכונה פסיכופיננסים.
1
מה קרה בעולם במהלך 2008
ומדוע זה משנה את הכול?
השתלשלות האירועים
בשנים 2001-2000, ארצות הברית היתה בעיצומה של פקיעת בועת ה'דוט.קום' והטכנולוגיה וקריסתן של הבורסות בארצות הברית. אלן גרינספן, נגיד הבנק המרכזי הכול יכול של הפד האמריקני FED, החל מהלך רב שנתי, שנועד לשנות את מגמת ההאטה הכלכלית שנוצרה בעקבות התפוצצות בועת ההיי טק אצל המעצמה הגדולה בעולם. בראשם של מהלכים אלה: הורדות ריבית. ה 11 בספטמבר 2001 והמשבר הכלכלי שיצר בארצות הברית האיצו את התהליך. ביוני 2003 כבר הוריד הפד את הריבית לשיעור הנמוך ביותר זה 45 שנים - 1%.
היו אלה זמנים נפלאים ללווים. רמות הריבית הנמוכות ששררו בארצות הברית אפשרו לאנשים ללוות כסף בקלות מהבנקים, מחברות הליסינג ומחברות כרטיסי האשראי. כשמחיר הכסף נמוך, עדיף ללוות ולבזבז אותו מאשר לחסוך לעתיד - וכך עשו האמריקנים מתחילת המאה ה 21. ריבית נמוכה גם מעודדת חברות להשקיע בפרויקטים, להתרחב ולהגדיל הוצאות - ומרחיקה אותן מצבירת מזומנים בפיקדונות לא מפתים. האמריקנים, אוּמת הצרכנים הגדולה בעולם, נענו בשמחה לקריאה אל דגל הצרכנות. בתוך שנים ספורות ירד שיעור החיסכון בארצות הברית מכ 3%, שיעור שבקנה מידה עולמי נחשב לנמוך מאוד, לשיעור חיסכון שלילי - ותרבות הצריכה והאשראי הביאה לנקודה קיצונית שבה מוציאים יותר ממה שמרוויחים. אומת האוברדרפט נולדה.
במקביל, התעורר גל של צמיחה מרשימה בכלכלות המתעוררות ובעיקר בסין ובהודו, וכן בדרום אמריקה, במזרח אירופה וברוסיה. העולם המתעורר נכנס לפאזה שבה מעמד הביניים החל לגדול בקצב מהיר. חלק מצמיחה זו הגיע מהשקעות של קרנות בין לאומיות אמריקניות שחיפשו אפיקי השקעה אלטרנטיביים לריבית האפסית בארצות הברית. הנהירה האדירה של הון משקיעים למדינות אלה גרמה לעלייה בשערי המטבעות של הכלכלות המקומיות ובמחירי איגרות החוב של ממשלותיהן, וכתוצאה מכך הריביות ברחבי העולם החלו לרדת.
במשך שנה תמימה נשארה ריבית הפד בשיעור של 1%. ביוני 2004 החל הבנק בסדרה של העלאות אטיות במשך קרוב לשנתיים. בתקופה ארוכה זו של ריבית נמוכה (כ 4 שנים) התרחב שוק המשכנתאות האמריקני, בייחוד בחלקים הבעייתיים ביותר שלו. לגרינספן היה חזון אידילי שבו גם אנשים בעלי הכנסות נמוכות והיסטוריית אשראי בעייתית יוכלו לקנות בית. החזון הזה סופו שהוליד מפלצת. אנשים אלה, שהחלו לצרוך הלוואות משכנתה, השתייכו לקטגוריית לווים שנקראה 'סאב פריים' - כלומר, טובים פחות מלקוחות ה'פריים' שהם הלווים הרגילים. ירידת הריבית הגורפת אפשרה לבנקים ולחברות המשכנתאות הרבים בארצות הברית להציע להם משכנתאות זולות למדי, גם כשלא היה בידיהם די כסף למקדמה גדולה. לחלקם הוצעו משכנתאות שעליהן לא צריך לשלם החזר בשנים הראשונות, פיתוי שקשה לעמוד בפניו. שוק ה'סאב פריים' הלך והתרחב בהדרגה, ובתוך כך זכה לסיוע במימון מחברות המשכנתאות הממשלתיות הגדולות, "פרדי מאק" ו"פאני מיי".
היתה זו תקופת חגיגת המשכנתאות הזולות, ואלו אפשרו לרבים לרכוש בתים - חלקם, בעיקר מעמדות נמוכים בארצות הברית, רכשו בית משלהם בפעם הראשונה בחייהם. אמריקנים רבים אחרים, מכל המעמדות, עשו זאת לצורך השקעה. הביקוש לבתים גדל מאוד והוליד עליות מחירים מתמשכות. באופן פסיכולוגי גם נוצרה ציפייה שמחירי הבתים יוסיפו ויעלו בעתיד. כאשר מחיריהם של הבתים עולים, גדל ביטחונם של מלווי המשכנתאות ביכולת ההחזר של בעלי הבתים - בגלל העלייה בשווי הנכס ובעירבון - הבטוחה הניתנת כנגד המשכנתה. בשיאה של התופעה אפשר היה לרכוש בית כאשר ההון העצמי הנדרש מן הרוכש על ידי בנקי המשכנתאות עמד על 5% עד 10% בלבד - תופעה חסרת תקדים. סביבת הריבית הנמוכה פיתתה רבים שהאמינו לתומם שהריבית הנמוכה על המשכנתאות תיוותר לתמיד. במקרים אחרים הוצעו משכנתאות בריבית התחלתית נמוכה כדי לפתות את הלקוחות, ואלה לא שמו לב כי בהמשך הדרך מצפים להם תשלומים גבוהים יותר. גם מנגנון "תקופת חסד - גרייס" פיתה רבים. מדובר במנגנון שלפיו בהלוואה או במשכנתה שניתנת, הבנק אינו דורש לשלם כלל החזרי קרן וריבית בתחילת חיי המשכנתה, ולאחר מכן מתחיל הלווה לשלם סכומי כסף גדולים יותר לצורך ההחזר על ההלוואה.
חגיגת המשכנתאות משכה במהירות את תשומת לבם של בתי ההשקעות הגדולים של וול סטריט ובראשם "ליהמן ברדרס" - שהתמוטט מאוחר יותר. כשיש מוצר (משכנתה) שמכניס הכנסה חודשית קבועה (הריבית שמחזירים הלווים), אפשר לבצע עליו איגוח.
באיגוח, לוקחים תיק של בנק או חברת משכנתאות ומוכרים למשקיעים איגרות חוב המבוססות עליו, בהנחה שפירעון תשלומי הריבית של המשכנתאות יוחזר למשקיעים באיגרות החוב. העובדה שאיגרות החוב מבוססות המשכנתאות היו תלויות ביכולת ההחזר של לווים בעלי דירוג אשראי נמוך ובעייתי, לא הפריעה לאף אחד מבתי ההשקעות, כל עוד אפשר היה לגזור קופונים יפים מתהליך המכירה למשקיעים תאווי בצע, שלא הבינו את רמות הסיכון או התעלמו מהן, וביקשו לקבל תשואה גבוהה יותר על כספם. חלק מן ההסבר להתעלמות זו מסיכון נבע מדירוגי אשראי גבוהים מאוד שנתנו חברות הדירוג לחובות אלה. חברות הדירוג עצמן ביססו את דירוגיהן על מודלי הסתברות מתמטיים מורכבים שבנקאי ההשקעות עצמם סיפקו להם (ניגוד אינטרסים מובהק). במודלים אלה טענו טובי המוחות של וול סטריט כי הסבירות לפשיטת רגל של אג"ח מבוססות משכנתה נמוכה מאוד.
בתי ההשקעות קנו תיקי משכנתאות, ערבבו אותם, חילקו לחבילות Packaging, תמחרו סיכונים והרכיבו אותם באופן מסובך למדי, כדי שיוכלו להפיק מהם רווחים גדולים ככל האפשר - להם עצמם ולמשקיעים שלהם. הם גם מצאו קליינטים חדשים: קרנות גידור שרצו להראות את תחכומן ורכשו את הסחורה תוך כדי מינוף על מנת לרשום תשואות גבוהות.
איגרות החוב המגובות במשכנתאות, ה Mortgage Backed Securities - MBS, וכן ה Collateralized Debt Obligations - CDO, התגלו כמכרה זהב. הן עלו ועלו בד בבד עם שוק הדיור. המשקיעים התלהבו ורצו עוד. בתי ההשקעות לחצו על בנקי המשכנתאות ועל חברות המשכנתאות, שצצו כמו פטריות אחרי הגשם (ותחת פיקוח בנקאי דליל מאוד), לספק עוד ועוד משכנתאות למכונת ייצור הזהב שהמציאו, וזו הפיקה עוד ועוד סוגים של ניירות ערך אקזוטיים ונגזרים שבבסיסם החזרי המשכנתאות. בנקים ברחבי תבל, מטוקיו ועד לונדון, קנו בשקיקה את ניירות הערך הללו. על מנת לעודד עוד את המסחר ב CDO החל תחום נוסף לפרוח במקביל: ביטוח לרוכשי האג"ח מפני שמיטת חוב של לווים. לניירות הביטוח הללו קראו - Credit Default Swaps - CDS. כך למשל קיימים CDS המגִנים על המשקיעים אפילו מפני סיכון לפשיטת הרגל של ממשלת ארצות הברית, שנחשבת כמובן לנכס הכי בטוח בעולם. במשבר הגדול של סוף 2008 עלו מחיריהם של ה CDS בצורה משמעותית, בעקבות סדרת התמוטטויות ובראשן של בית ההשקעות "ליהמן ברדרס". בתוך זמן קצר הפך המסחר ב CDS לסוג של הימור, וגם משקיעים שלא החזיקו בסיכון הממשי, כלומר ב CDO, קנו לעצמם CDS. לא הרבה אחריהם הופיע ה CDO הסינתטי שהיה מורכב מ CDO רגיל פלוס CDS.
הבום הגדול והביקוש העצום מצד בתי ההשקעות וקרנות הגידור, כאשר כולם מרוויחים ממשחק הפירמידה הענק, גרמו לחברות המשכנתאות לזנוח את עקרונות הזהירות והן החלו להלוות כסף לכל מי שרק ביקש. במקרים קיצוניים - אך לא מעטים - הן הלוו כסף אפילו לפנסיונרים זקנים מאוד, או לאנשים שלא היתה להם עבודה או הכנסה קבועה או נכסים כלשהם.
חברות המשכנתאות נטשו את תפקידן המסורתי והפכו לגופים מתווכים שכל מטרתם לגזור קופון ולהעביר את הסחורה החמה הלאה.
במאי 2005 אמר נגיד הבנק המרכזי, אלן גרינספן, כי עליות המחירים בשוק הדיור אינן בנות קיימא. האמירה הזאת הקדימה את השוק בחצי שנה. בתחילת 2006, לאחר שריבית הפד הגיעה ל 4.5%, החלו מחירי הבתים לרדת. באותה שנה נשברו שיאים במסחר בנגזרי המשכנתאות. מספר ה CDO מגובי המשכנתאות שיוצרו בוול סטריט היה מדהים, כאשר כל הפעילות התבססה למעשה על ההימור שהמשכנתאות שניתנו בתקופה של חגיגת ההלוואות הגדולה ביותר מעולם אכן ישולמו. ב 2005 חברות הנפיקו CDO מגובות משכנתאות ונכסים אחרים בהיקף של 178 מיליארד דולר, ו CDO מגובי נכסים בטוחים יותר, כמו אג"ח של תאגידים גדולים, בהיקף של 4 מיליארד דולר בלבד. ב 2006 היה היקף ה CDO מגובות המשכנתאות ונכסים אחרים 316 מיליארד דולר, לעומת CDO בטוחים יותר בהיקף של 40 מיליארד דולר.
אחד היחידים שהבחינו בהפרזה היה בית ההשקעות "גולדמן סאקס". בית ההשקעות, שבראשו עמד מנכ"ל שריכז את מרב תשומת לבו בניהול סיכונים פיננסיים, קיבל ב 2006 החלטה וחיסל בתוך פחות משנה את כל תיק ה CDO שלו, למרבה פליאתם של המתחרים, שהמשיכו לגרוף רווחי ענק.
